在近期Q4的A股策略報告《曙光乍現(xiàn)，但隧道很長》中，我們調(diào)整了一些觀點，不再看空、不再像之前那么謹慎了。

目前，曙光乍現(xiàn)的觀點已經(jīng)得到初步驗證，那么后續(xù)反彈的幅度和結構怎么看？

1、6月指數(shù)突破3400點，隱含了非常強的疫后復蘇預期，當時上海逐步解封、地產(chǎn)銷售改善、政策應出盡出、第九版防控方案更新，最終體現(xiàn)在中長期貸款增速時隔一年首次回升。

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2、7月初中期策略會，我們提出中長期貸款回升不可持續(xù)，經(jīng)濟復蘇為時尚早，警惕市場和賽道調(diào)整的風險。

3、7-8月，疫情反復、地產(chǎn)低迷、中長期貸款增速連續(xù)新低，此前經(jīng)濟全面復蘇的預期破滅，但市場的調(diào)整相對理性，且更多反映了當期基本面的狀況。

4、9-10月，各類政策發(fā)力，央行分別對制造業(yè)中長期貸款、地產(chǎn)融資進行加碼，同時疊加設備更新貸款發(fā)力，中長期貸款增速沒有更差。

5、然而，這一階段，代表中國經(jīng)濟的三大β，大金融、大消費、港股進入主跌浪。事后來看，這些板塊下跌背后，更多演繹的是中長期的悲觀因素，比如海外通脹和利率長期維持高位、國內(nèi)地產(chǎn)長期衰退、疫情壓力難以解決。

6、恰恰是這種長期矛盾的短期化，才使得市場演繹了極度悲觀的預期，最終也導致300非金融指數(shù)的股債收益差時隔一年半，從+2x標準差消化到-2x標準差。

7、也正是基于此，在4季度策略報告中，我們提出《曙光乍現(xiàn)，但隧道很長》，并調(diào)整觀點，不在看空。

8、過去一周，導致市場9-10大幅調(diào)整的幾個長期因素，同時都出現(xiàn)了一些改善跡象：美國通脹、疫情、地產(chǎn)。因此，指數(shù)將9-10月的下跌修復掉，應該是比較合理的預期。

9、能否打開更進一步的指數(shù)空間，取決于市場能不能預期到一個比較清晰的經(jīng)濟復蘇路徑。考慮到疫情和地產(chǎn)問題的復雜性、也考慮到中美庫存周期仍處高位的狀態(tài)，經(jīng)濟磨底的狀態(tài)可能會維持比較久，隧道仍然很長。

10、板塊上，首先情緒修復的是9-10月過渡演繹長期悲觀預期的港股、大消費、大金融，這也有利于穩(wěn)住大盤指數(shù)，避免系統(tǒng)性風險，搭住市場和經(jīng)濟的臺子。隨后，在中國經(jīng)濟復蘇路徑清晰之前，市場主線大概率回到〖內(nèi)需且與總量經(jīng)濟關系不大的方向〗，包括：大安全、海風大儲、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、動保、電力、醫(yī)療服務。

風險提示：宏觀經(jīng)濟風險，國內(nèi)外疫情風險，問卷統(tǒng)計偏差風險等。

（文章來源：天風證券）

關鍵詞： 策略報告